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“预测从来不是我的强项，而且我也不依靠准确预测来赚钱。我们往往只是买入好的公司，并一直持有。” 02.投资者的心性 “人们都试图变得精明，而我只想证明自己并不是在做傻事，但这比许多人想象的要困难得多。” PART 2 查理·芒格的投资理念 03.投资策略 “我认为，要想在木桶里抓到鱼，就得先把木桶里的水排掉。” 04.投资机会 “微观经济学最重要的课程就是，区分技术何时会帮助你，何时会杀死你。” PART 3 查理·芒格对经济基本面的思考 06.金融体系 “人们一直认为放任一群掠夺成性的人做自己想做的事情才是自由市场。其实并不是。这只是合法化抢劫，而且是非常愚蠢的。” 07.国民经济 “我认为西方国家很容易发生通货膨胀，因为政客们天然地喜欢花钱。他们有权力印钞，并用钱来获得更多选票。” PART 4 查理·芒格的处世智慧 07.学习能力 “我喜欢能够坦然承认自己很愚蠢的人。我知道，如果正面承认自己的错误，我会表现得更好。这是一个非常棒的学习 窍门。” 08.人生经验 “要得到你想要的某样东西，最可靠的办法是使你自己得配得上它。” 內容試閱： 查理·芒格思想的力量 在美国投资编年史中，查理·芒格是一位众所周知的神秘人物，关于他的传闻总是充满了矛盾。巴菲特曾说：“芒格设计了今天的伯克希尔·哈撒韦，这是他最重要的成就。他给我的蓝图很简单，即‘用划算的价格投资一家优秀企业，比以便宜的价格买入一家普通企业的结果要好得多……’就这样，伯克希尔·哈撒韦按照芒格的蓝图建立起来了。我的角色是总承包商，而伯克希尔·哈撒韦下属公司的首席执行官则是分包商。” 芒格作为科班出身的气象学家和律师，从未在大学接触过经济学、市场营销学、金融学和会计学，那么他又是如何成为最伟大的商业天才的呢？奥秘就在本书中。 杂货店里的商业世界 1924 年 1 月 1 日，芒格出生于内布拉斯加州的奥马哈市。当时的美国正处于波澜壮阔的发展浪潮之中，无线电和飞机被视为尖端技术，而投资大师伯纳德·巴鲁克（Bernard Baruch）则是华尔街之王。当时的每个人都靠投资股市发家致富。芒格的父亲是奥马哈有名的商业咨询顾问，其客户中 不乏商界精英。少年芒格阅读了大量的书籍，在没有电视和电子游戏的时代，通过阅读，他发现了一个更广阔的世界。当时，他住在充满田园气息的邓迪地区（Dundee），巴菲特家族也住在这个地区。尽管这两个男孩年龄相差 7 岁，但他们就读于同一所小学和中学。事实上，芒格曾在巴菲特祖父所经营的杂货店内打过工。那家店就位于邓迪核心区的巴菲特家附近。 在巴菲特家族的杂货店，芒格接触到了商业世界。他学会了如何盘货、整理货架、取悦客户，认识到准时上班的重要性，培养了与他人的合作意识。当然，他最拿手的还是操作收银机，那里“流淌”着被视为生意命脉的金钱。20 世纪30 年代，奥马哈生活着来自世界各地的移民：意大利人、希腊人、非洲裔美国人、爱尔兰人、法国人、捷克人、俄国人、中国人。许多移民为联合太平洋铁路公司和当地的肉类加工厂工作。芒格和这些移民家庭的孩子一起就读于公立学校，他不仅欣赏他们的文化，也欣赏他们的商业才能。为了让孩子过上更好的生活，这些移民家庭愿意付出让人难以置信的努力。 奥马哈的生意经 在伯克希尔·哈撒韦公司的年会上，芒格经常谈到大萧条时期的恐怖，以此提醒股东，事情到底会糟糕到什么程度。然而，在大萧条时期，奥马哈的受波及程度其实远逊于美国其他地区。奥马哈既是联合太平洋铁路和伯灵顿铁路这两大铁路的交会点，又是世界第二大的联邦畜牧围场的所在地。这种区位优势非常适宜发展牲畜业和运输业，于是许多大型肉制品公司汇聚于此，并在南奥马哈建立了加工厂。 尽管美国正处于大萧条时期，但是人们总还是要吃饭的。当时，每天有多达 2 万头猪、羊和牛被运抵奥马哈，这些动物经过屠宰、切割、包装后，再运往美国的其他地区。即使在经济困难时期，牲畜饲养场也创造着大量的工作岗位创办于奥马哈的基威特建筑公司是当今北美地区最大的建筑公司之一。该公司的第一项重大任务是为联邦畜牧围场建造牲畜交易所大厦。彼得·基威特（Peter Kiewit）对芒格和巴菲特都产生过很大的影响，伯克希尔·哈撒韦的总部如今仍设在基威特广场。芒格从自己的父亲那里了解到奥马哈一些最知名的商人是如何做生意的，他的父亲是希区柯克 （Hitchcock）和孔茨（Kountze）两大家族的代表。希区柯克家族拥有奥马哈主要报纸的发行权，而孔茨家族则拥有该市最大的银行。 扑克中的投资策略 高中毕业后，17 岁的芒格进入密歇根大学学习数学。在 “珍珠港事件”一年后，19 岁的芒格从大学辍学，加入了美国空军。军队把他送到加利福尼亚州帕萨迪纳的加州理工学院研究气象学。在那里，他学会了识别积云和卷云，并爱上了南加州阳光明媚的天气。 巴菲特的家与 AK-Sar-Ben 赛马场很近，骑自行车几分钟就能到，年轻的巴菲特几乎全身心地投入关于可能性和概率的研究。与此同时，芒格则热衷于与他的战友玩扑克，并从中学习到了重要的投资策略：在事情对自己不利时一定要学会放弃，而一旦运气落在自己的头上，就必须孤注一掷。 后来，他经常在投资领域运用这种策略。 最好的生意是什么 第二次世界大战结束时，芒格还没有获得本科学位，于是他申请转学到自己父亲的母校哈佛大学法学院，但被拒绝了。哈佛大学法学院前任院长是内布拉斯加人，也是芒格家族的朋友，他给学校打了一个电话，随后芒格就被录取了。 芒格在法律方面很有天赋，1948 年他以优异的成绩毕业。这段经历让他牢记了一点：在上层社会一定要有朋友。自哈佛大学法学院毕业后，芒格搬回了洛杉矶，并加入了一家非常著名的法律事务所。通过处理 20 世纪福克斯公司、莫哈韦沙漠的采矿业以及房地产交易等业务，他学到了很多商业知识。在此期间，他还成了一家国际收割机经销商的主管，这使他第一次了解到，要挽救一家陷入困境的企业是多么困难。这家经销商主要从事批发业务，因此需要大量的资金来支付昂贵的库存成本，而其大部分资金都源于银行贷款。连续遭遇两个季度的市场萧条，库存的持有成本就会 毁掉这项生意。然而，如果该公司削减库存以降低成本，就会无货可卖，这意味着客户会去找那些有足够库存的其他经销商。这项生意处境艰难，存在很多问题，也没有简单的解决办法。 在那段时间里，芒格考虑了很多生意上的事情。他习惯问人们，他们认为最好的生意是什么。他渴望与顶尖律师事务所服务的那些精英客户打成一片。他决定每天花一个小时在办公室里研究自己的房地产项目，就这样，他完成了5个项目。芒格说自己的前100万美元财富完全是辛苦钱。也正是在那个时期，他意识到自己永远不会成为非常富有的执业律师——他得另辟蹊径。 相见恨晚的投资双杰 1959 年的夏天，为了处置父亲的遗产，芒格约了两位老朋友在位于奥马哈市中心的奥马哈俱乐部吃午餐。在这家具有木制装潢的私人俱乐部里，商人们直到下午才吃午饭，晚上则喝酒、抽雪茄。 这两位朋友决定带着他们自己的一位朋友来，后者当时正在运营一家他们投资的合伙企业。他们认 为芒格肯定非常愿意认识这名年轻人——巴菲特。 据说，两人当时都感觉相见恨晚。巴菲特一开始就单刀直入地抨击投资天才本杰明·格雷厄姆。芒格知道格雷厄姆，于是两人立刻开始探讨企业和股票。谈话变得如此忘情，以至于芒格和巴菲特几乎没有注意到他们的两个朋友是何时离开的。这标志着一段漫长的兄弟情的开始、一种堪称绝配的合作关系的建立。在接下来的几天里，他们彼此见面不多。在某一天共进晚餐后，芒格就自己在加利福尼亚是否也成立一家投资合伙企业一事，询问了巴菲特的意见。巴菲特表示，他没有任何理由给出否定的意见。 孤注一掷的交易 芒格回到加利福尼亚后，他和巴菲特每周都要通几次电话，这种情况持续了好几年。1962 年，芒格终于与太平洋海岸证券交易所（Pacific Coast Stock Exchange）的一名交易员，也是他的老牌友，共同建立了一家投资合伙企业。他还成立了一家新的律师事务所，名叫芒格·托尔斯·希尔斯·伍兹（Munger， Tolles， Hills and Woods）。在接下来的 3 年时间里，他逐渐放弃了法律事务，开始把全部心思花在投资领域上。 芒格的投资合伙企业与巴菲特的不同，因为他愿意为了完成某些交易而承担大量的债务。他特别喜欢股票套利。围绕着大不列颠哥伦比亚电力公司（British Columbia Power，简称 BCP），芒格就做成了一笔套利交易。当时，加拿大政府计划要接管这家公司，其收购价为每股 22 美元，而 BCP的市价为每股 19 美元。考虑到这笔交易最终将以每股 22 美元的价格成交，芒格决定孤注一掷，买入自己所能买到的全部 BCP 股票，为此他花光了所有的合伙资金、自有资金以及 能够借到的资金。这笔交易的最终结果是，BCP 以 22 美元的价格被收购。芒格就像白捡了一大笔财富。 被淘汰的商业模式 在 20 世纪 60 年代中期，芒格和巴菲特正忙着在粉单市场（Pink Sheets）寻找市值比较低的好公司。他们挖掘出了蓝筹印花公司。这家公司是一家出售印花的公司。其他公司会从蓝筹印花公司购买印花并赠送给自己的客户，而这些客户随后会将印花兑换成蓝筹印花公司提供的奖品。我们可以将这种模式想象成一个积分奖励计划的雏形。让芒格最感兴趣的是，因为在印花销售和消费者兑换之间存在很长的时滞，所以蓝筹印花公司可以形成大量的“浮存金”。另外，美国政府当时已对该公司提起了反垄断诉讼，因此蓝筹印花公司的股价正处于很低的位置。作为一名律师，芒格认为，诉讼的结果将有利于蓝筹印花公司，后来事实也确实如此。芒格通过他的合伙企业，巴菲特则通过伯克希尔·哈撒韦公司，联手控制了该公司，而芒格成了该公司的董事长。到 20 世纪70 年代末，蓝筹印花公司的“浮存金”已增长至约1亿美元，而芒格和巴菲特可以用这些资金进行投资。 蓝筹印花公司的商业模式最终还是被淘汰了，多年来其销售额缓慢下降，从 1970 年的 1.26 亿美元下降到了1990年的150万美元。不过，在其全盛时期，芒格利用蓝筹印花公司的浮存金收购了喜诗糖果和西科（Wesco）80%的股权，后者是一家拥有储贷资质的金融公司。当时，伯克希 尔·哈撒韦公司的纺织业务陷入了苦苦挣扎的境地，巴菲特不得不从中撤出资金，用于收购业务蒸蒸日上的国民保险公司（National Indemnity），而芒格则调用蓝筹印花公司的浮存金对很多有利可图的业务进行了投资。最终，蓝筹印花公司被合并到了伯克希尔·哈撒韦公司。 1968 年，芒格、巴菲特以及经营曼哈顿第一投资公司（First Manhattan） 的 大 卫·“桑迪”·戈 特 斯 曼（David “Sandy” Gottesman）合作，创办了多元零售公司（Diversified Retailing Company，DRC）。DRC 以 1 200 万美元收购了巴尔的摩的孔恩百货（Hochschild Kohn），其中一半的收购资金来自银行贷款。尽管买下孔恩百货的价格很便宜，但由于缺乏竞 争优势，它需要持续性地注入新资金来维持自身竞争力。芒格和其他人很快就知道了经营零售服装企业到底有多艰难。珠宝和地毯企业的存货几乎不会贬值，而不同的是，在零售服装行业中，企业的所有库存产品都会随着季节的变化而过时。经过 3 年的惨淡经营，他们最终又卖掉了孔恩百货。 从来都不喜欢多元化 在那段时间里，芒格开始发现投资优秀企业的好处。这些企业不需要大量的运营资本，同时能产生大量可以用于扩大原有业务或购买新业务的自由现金。 1961—1969 年，芒格的投资合伙企业的年回报率达到了惊人的37.1%。然而，1973—1974年股市的崩盘拖累了芒格的业绩，当他于1975年清算该基金时，其资产总额为1 000万美元。在其存续的14年间，该合伙企业的年回报率为24.3%。有趣的是，在这只基金存续的最后几年里，芒格的投资组合高度集中，仅蓝筹印花公司的股票就占到了该合伙企业总资产的61%。就投资策略而言，芒格从来都不喜欢多元化。 1972 年，芒格的合伙企业决定与投资人里克·盖林（Rick Guerin）合 作， 控 股 封 闭 式 的 信 业 基 金（Fund of Letters）。随后，他们就将该基金更名为新美国基金（New America Fund）。当合伙企业清算时，芒格的合伙人开始直接持有新美国基金。这只基金由盖林负责运营，芒格则负责选择投资标的。1977 年，新美国基金以250万美元的价格收购了每日新闻集团（Daily Journal Corporation），芒格成了该公司的董事长。每日新闻集团是一家位于加利福尼亚的出版公司，旗下包括《洛杉矶日报》和《旧金山日报》。当盖林和芒格解散新美国基金时，该基金的持有人得到了每日新闻集团的股票，同时该集团的股票开始在场外交易市场挂牌交易。现在，每日新闻集团的许多股东其实就是40多年前投资芒格的合伙企业的人。 芒格教会巴菲特的事 1979年，芒格成为伯克希尔·哈撒韦公司的副董事长。1983 年，蓝筹印花公司与伯克希尔·哈撒韦公司合并，芒格就任西科公司的董事长。正是通过这两个职位，芒格协助巴菲特在投资和管理领域做出了许多决策。1984年，伯克希尔·哈撒韦公司的净利润为1.48亿美元，每股价格 1 272美元，而到2016年时，其净利润约240亿美元，每股价格则飙升到了21万美元。 如今，芒格已年逾九旬，仍担任伯克希尔·哈撒韦公司的副董事长。截至2019年，伯克希尔·哈撒韦公司的市值已达4 990亿美元。与此同时，他还是每日新闻集团的董事长，其个人财富近18亿美元。 在总结过去50多年芒格对自己投资风格的影响时，巴菲特说：“芒格教会我不要只像格雷厄姆那样买入‘便宜货’。这就是他对我的真实影响。他用强大的力量让我摆脱了格雷厄姆的理念的限制。这就是芒格思想的力量。” 1 盲从 随大流只会让你更靠近平均值。 Mimicking the herd invites regression to the mean. 芒格告诉我们，如果我们投资一只指数基金，那么我们所获得的回报并不会比普通投资者好到哪里去。 我们永远不会超越平均水平，而所有人都亏损也可以叫平均水平。如果我们在牛市高点买入指数基金，那么一旦市场崩盘，我们可能要承受好几年的亏损。在芒格的世界里，当别人都在抛出时，他却开始买入，这对总是随大流的那些人来说无疑是非常困难的。 002 预测 预测从来不是我的强项，而且我也不依靠准确的预测来赚钱。我们往往只是买入好的公司，并一直持有。 I’ve never been able to predict accurately. I don’t make money predicting accurately. We just tend to get into good businesses and stay there. 无论对天气、选举、经济，还是股市，尤其是股市，芒格都不是预测方面的专家。金融媒体上关于股市将要发生什么事的戏谑，对他而言都是无谓的噪声。 他只是想要以合理的价格买到好公司。然而，他能预测的唯一一件事就是，在股市的疯狂和股价高涨之后，严重的萧条和惨淡的股价通常就会紧接而来。他能准确地预测这些事件什么时候发生吗 ? 不能。不过，他知道它会发生，而他只需要耐心等待。 003 恐慌 多亏了 20 世纪 30 年代早期以及强盗男爵时代的资本家的所作所为……股票产生的股息是债券利率的两倍。那时是购买股票的美好岁月。我们在上一代人陷入意志消沉时获利。 Thanks to the early 1930s and the behavior of the capitalists in the robber baron days…stocks yielded dividends that were twice as much as the interest rates on bonds. It was a wonderful period to be buying stocks. We profited from others’demoralization from the previous generation. 1929 年和 1932 年的经济危机对股市造成了毁灭性打击，直到 1954 年，道琼斯工业平均指数才回到 1929 年的高点。许多人失去了他们的所有财富。在将近 30 年的时间里，公众投资者对股票投资都敬而远之。在 20 世纪 40 年代，许多股价在经济危机期间遭受重创的公司都恢复了盈利，但没有人 对买股票感兴趣。为了吸引投资者，这些公司不得不支付几乎两倍于债券利率的高股息。正是在这段时间里，芒格和巴菲特开始尝试股票投资，他们所投资的公司通常会支付可观的股息，而且其股票经常以低于账面价值的价格被出售。20世纪 50 年代末至 60 年代初，随着投资普通股的风尚重新流行，这些公司的股价开始上涨，芒格和巴菲特因此成了千万富翁。20 世纪 60 年代后期，这些超值的便宜货开始消失，到 1972 年时，它们已经消失得无影无踪，因为牛市已经导致所有的股票都被高估了。 004 快钱 渴望一夜暴富是相当危险的。 The desire to get rich fast is pretty dangerous. 试图快速致富是很危险的想法，因为我们必须就股票或其他资产的短期价格走势进行赌博，而许多消息比我们灵通的人其实早就先下手了。证券或衍生品合约的短期走势，往往取决于由突发事件引发的价格波动，与标的业务或资产的实际长期价值无关。最后，同样重要的是，我们还必须考虑 杠杆问题：要想快速致富，就必须经常使用杠杆 / 债务来放大微小的价格波动所能带来的收益。然而，如果事与愿违，杠杆也会造成巨大的损失。假如，我们在股市中保留了极高的杠杆化头寸，并幻想着大赚一笔；然后，像“9·11”事件这样可怕的事情发生了，接着股市彻底崩溃，而我们的财富也将彻底被席卷一空。在芒格年轻的时候，他经常在股票套利中使用杠杆，然而随着年龄的增长，他意识到了杠杆中蕴含的巨大风险。现在，他总是极力避免依靠负债，并且只看重企业的长期经济价值，而不是股价的短期波动。 005 翻垃圾 作为一名投资者，格雷厄姆在市场中获得了许多经验教训。几乎将他击溃的大崩盘和大萧条塑造了他评估公司的理念，也令其余生都心有余悸。他的所有方法都是为了摆脱这种感觉。 Ben Graham had a lot to learn as an investor. His ideas of how to value companies were all shaped by how the Great Crash and the Depression almost destroyed him…It left him with an aftermath of fear for the rest of his life， and all his methods were designed to keep that at bay. 1929年10月29日的大崩盘使格雷厄姆经受了严峻的考验，而随后在 1932 年发生的大熊市几乎彻底摧毁了他。1929 年股市大崩盘后，股价开始恢复，到 1931 年时市场已经上涨了30％。然而，接下来的 1932 年却发生了完全出人意料的大熊市，这也是整个 20 世纪最糟糕的一次大熊市。在这次大熊市中，股价下跌了 89％。如果 1929 年 9 月 3 日你在道琼斯成分股上投入了 1?000 美元，那么到 1932 年 7 月 8 日那天，你将只剩 109 美元。为了保护自己的将来，格雷厄姆提出了“安全边际”这个概念，并形成了一套定量的评估方法。这套方法是他从债券分析和应对破产的恐惧中总结出来的。于是，他开始寻找那些市值低于账面价值的公司，并开创了被称为“买下整家公司”的投资策略。他会评估公司的整体价值，然后再弄清楚公司在股市中的总市值。假设一家公司的整体价值是 1?000 万美元，而它发行了 100 万股股票，市场上的股价为 6 美元。基于这一点，格雷厄姆就可以知道股市对整家公司的估值是600 万美元。然而，由于它的内在价值是 1?000万美元，这相当于为格雷厄姆提供了 400 万美元的安全边际。因此，即使股市崩盘，该公司 1?000 万美元的内在价值最终也会牵引其股价回升。 这套策略的缺点就是，按照它的要求，当股价达到企业内在价值时投资者就应该卖掉股票。该策略并不提倡买入那些值得持有三四十年的股票，而芒格和巴菲特却会这么做。如果格雷厄姆在 1974 年购买了伯克希尔·哈撒韦公司的股票，当时该公司的价格是其账面价值的一半，那么当 1980 年其股价高于账面价值时，他就会获利了结。然而，如果这样，到 2016年时，他就只能眼睁睁地看着该股股价达到惊人的 21 万美元。 格雷厄姆的投资哲学是在获得盈利的同时防止自己遭受过大的损失，但这同时也阻止了他从复合效应中受益：一家非凡的企业可以使这种复合效应持续 10 年、20 年，甚至更久。

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